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Facebook股价大跌后估值仍过高：应避免投资

导语：国外媒体今天刊文称，自今年5月IPO(首次公开招股)以来，Facebook股价已下跌40%。数百万投资者都有同一个问题：Facebook股票是否适合买入？而最简单的答案就是：不适合。近期，Facebook股价从17.55美元的低点上涨至23美元，在这一股价水平上，Facebook的市盈率和市售率都处于较高水平，但该公司的业务前景仍有很大的不确定性。

以下为文章全文：

Facebook用户正快速转向移动平台，目前有超过一半用户通过智能手机和平板电脑登录该网站，这一趋势令Facebook也感到惊讶。Facebook CEO马克·扎克伯格(Mark Zuckerberg)需要找到一种新方式，实现移动流量的商业化。Facebook来自传统PC平台的访问量正在下降，而这一趋势不太可能逆转。

Facebook的移动业务不一定能获得成功。在移动设备较小的屏幕上，Facebook没有太多空间在不影响用户体验的情况下去投放广告。而随着用户越来越多通过iPhone、iPad和Android应用访问脸书，他们通过网页访问脸书网站的时间将下降。作为移动应用市场的主导者，苹果和谷歌将有更多的话语权。

估值高企

在当前的股价水平上，以2012和2013年每股收益预期48美分和63美分计算，Facebook的2012和2013年前瞻市盈率分别为47倍和36倍。而谷歌和苹果两大科技巨头的2012年前瞻市盈率仅约为16倍。Facebook当前市值为610亿美元，不包括现金则为530亿美元。这相当于Facebook今年50亿美元营收预期的10多倍。而谷歌的市售率仅为Facebook的一半。

那么Facebook真正的价值几何？或许只有15美元。这相当于2013年前瞻市盈率24倍、前瞻市售率6倍。然而这仍然不是一个便宜的价格。华尔街平均预计，Facebook明年每股收益将同比增长31%，至63美分。

这样的预期仍是非常乐观的，因为忽略了Facebook数额庞大的股票薪酬。Facebook曾向工程师和其他关键员工发放了大量期权，防止他们被其他公司挖走。

2011年，Facebook发放了14亿美元受限股，平均每名员工接近50万美元。今年到目前为止，Facebook又发放了10亿美元受限股。Facebook报告的股票薪酬费用明年可能将达到每股20美分。在每股收益预期中减掉这部分费用，那么Facebook当前股价的2013年前瞻市盈率将高达50倍，而即使以每股15美元计算也高达35倍。

股票薪酬费用

科技行业公司总是呼吁分析师忽略股票薪酬费用，而分析师通常也会这样做。这一做法的理论依据是，只有现金费用才会对利润带来影响。然而这样的想法毫无道理。巴菲特曾指出，在极端情况下，企业会用股权支付所有费用，如果这样计算那么将毫无成本。

Facebook去年发放了大量受限股，甚至超过了现金薪酬费用。扎克伯格似乎富于“骑士精神”。他在近期接受采访时表示：“我们支付薪酬的方式是，将发放给你的现金转换成股票。”随着股价下降，Facebook还将向员工发放更多股票。

我们对Facebook目标股价的看法可能并非主流。在近40名关注Facebook的华尔街分析师中，只有BMO资本市场分析师丹·萨尔蒙(Dan Salmon)对Facebook的目标股价为15美元。大部分分析师给予的目标股价为20至30美元，而初始目标股价甚至超过40美元。

《巴伦周刊》曾两次发布看空Facebook的评论文章。第一次是在今年2月Facebook提交IPO文件时，第二次是在该公司5月份上市前夕。我们认为，在35至40美元的股价水平上，Facebook的价值已明显高估。投资者应当考虑苹果和谷歌，而不是Facebook。自那时以来，苹果和谷歌股价已分别上涨约25%。我们的结论是：“联系好友时用Facebook，投资时避开Facebook。”

看多者的理论

看多Facebook的投资者普遍认为，扎克伯格和他的公司能找到新的方式，利用该网站的9.55亿每月活跃用户获得收入，无论是通过移动业务还是桌面广告、电子商务、搜索、网络游戏，以及其他尚未出现的新模式。这些投资者认为，不应对Facebook当前的业绩过多关注，因为该网站才刚刚起步。

目前，Facebook平均每用户每年营收为5美元。看多者认为，在未来5年内，这一数字将达到2至3倍。扎克伯格在近期参加TechCrunch Disrupt大会时表示，从基本面来看，Facebook移动业务进展良好，但却被外界低估。实际上，只有家庭主妇或狂热信徒才会相信这种说法。Facebook预计，移动业务对今年营收的贡献约为5%。扎克伯格表示：“在6个月之前，我们还没有在移动服务中投放任何一条广告。”

一家机构投资者表示：“任何持有Facebook的人都会面临问题，因为Facebook仍在探索移动业务商业化的模式。Facebook还被迫花费10亿美元收购Instagra m，因为其他一些创业公司移动业务的前景比Facebook更好。”

Facebook今年7月发布了第一份季度财报，未能令华尔街满意。第二季度，Facebook营收同比增长32%，至11.8亿美元，而不考虑股票薪酬的费用则同比增长60%。Facebook同时预计，由于加大基础设施投资和其他未披露的支出，今年后两个季度的费用也将大幅增长。

这一情况令许多投资者大为震惊，他们原本认为Facebook拥有强大的商业模式，营收增长应超过费用增长。华尔街目前认为，Facebook在2015年之前都不太可能使每股收益达到1美元，而这同样没有考虑高涨的股票薪酬费用。Facebook达到这一利润目标或许需要使营收提升一倍，而目前也不清楚该公司是否能做到这一点。

看多Facebook的Wedbush分析师迈克尔·帕赫特(Michael Pachter)表示：“我不能理解Facebook的管理团队，他们没有解释将如何去花股东的钱。Facebook一直说，‘相信我们’。投资者不需要知道你如何去花每一分钱，但需要知道战略。到目前为止，Facebook公布的相关消息很少，该公司也缺乏类似谷歌、苹果和亚马逊的可信度。”

广告业务挑战

Facebook近85%的营收来自广告，主要是出现在桌面版网页右侧的广告。在未来一段时间内，广告仍将是Facebook的主要营收来源。不过eMarketer本周下调了Facebook的营收预期，并预计谷歌今年将在显示广告领域超过Facebook。

Facebook或许可以对用户收费，例如每月1美元。即使这将影响Facebook的用户数，但仍会给Facebook带来每年50亿美元的收入。不过，Facebook已经排除了这种可能性。Facebook的登录页显示：“Facebook免费，并将一直免费。”

Facebook COO谢丽尔·桑德伯格(Sheryl Sandberg)承认，该公司的广告业务遭遇了挑战。在7月份的财报电话会议上，她表示：“这主要是由于我们是一种全新的营销方式。我们不是电视台，不是搜索引擎，而是第三类媒体。”

衡量第三类媒体的有效性并不容易，因为这类媒体上的广告大多关于品牌建设，而非促成消费。Sector & Sovereign Research分析师保罗·撒加瓦(Paul Sagawa)表示：“Facebook是好友之间联系的活动中心，其上的商业性干预并不受欢迎。”

在Facebook寻找新方式吸引广告主投放桌面广告时，Facebook的用户正转向移动设备。Facebook的最新举措是推出“赞助商内容”广告，向用户展示好友谈到的产品和服务。然而这类广告出现在用户的“动态汇总”中，有可能干 扰用户正常使用，导致他们放弃该网站的服务。某些广告一再地出现，告诉用户好友喜欢沃尔玛和塔吉特。在近期的一起诉讼中，原告方指出，如果想要让用户成为广告代言人，那么Facebook应当付费，否则应该提供选择帮助用户关闭这类广告。

纽约BTIG分析师里奇·格林菲尔德(Rich Greenfield)表示：“如果移动广告有着良好的目标性和创新，那么是一件好事，至少不会让人反感。不过这些广告似乎目标不明确，同时也不具有很强的创新。Facebook似乎很愿意在移动设备上投放尺寸较大、干 扰用户的广告，我并不认为更大就是更好，这不是出色的用户体验。如果消费者对此感到失望，那么将带来反效果。”

格林菲尔德目前对Facebook的股票评级为“中性”，在Facebook上市时曾呼吁用户避开这只股票。他表示，Facebook的移动战略仅仅让他对该公司的前景更加担忧。今年6月，有11%的Facebook用户只通过移动设备访问该网站，高于3月份时的9%。这一比例未来还将上升。

大部分仅使用移动设备的用户年龄不到25岁，这类人群对PC的使用正越来越少。Evercore Partners分析师肯·塞纳(Ken Sena)估计，今年8月，美国国内用户在PC上访问脸书的时间同比下降了12%。他的这一估计基于comScore的数据。塞纳发现，在12至17岁和18至24岁用户群体中，这一下降幅度最大，分别达到42%和25%。在55岁以上人群中，通过PC访问脸书的用户比例明显上升。

来自PC的用户平均年龄上升并不是一件好事，因为广告行业通常更关注年轻人。年轻人是否会喜欢自己母亲或祖母经常使用的社交网络？一些放弃桌面服务的年轻人正转向移动服务，但综合在一起的影响则很难评估。

撒加瓦表示，Facebook移动业务的问题并不仅仅是由于移动设备的屏幕尺寸。他在近期的一份报告中表示：“向应用模式的转移对Facebook很不利。Facebook希望用户一直打开该网站，每天多次访问网站，从而将用户的社交活动通过社交网络联系起来。”然而，应用模式破坏了Facebook的计划。用户在需要时才会打开应用，并在不使用时立即关闭应用。

他指出：“如果你可以直接选择专门的应用，那么为何还要使用Facebook去玩游戏、看书、管理手机、播放流媒体音乐或购物？”作为移动操作系统的开发者，苹果和谷歌还将抢夺Facebook的应用营收。

应用模式可能更有利于专业网站，例如Twitter、Pinterest、Yelp、LinkedIn和Trulia。撒加瓦表示，Facebook应当开发更专门的应用，例如Instagra m、Facebook聊天，以及与用户名和密码相关联的Facebook消息应用等。

受限股解禁

未来几个月，Facebook股价很可能由于受限股解禁而承受巨大压力。目前，Facebook联合创始人达斯汀·莫斯科维茨(Dunstin Moskovitz)已抛售了750万股Facebook股票，占他所持股份的5%。早期投资者皮特·希尔(Peter Thiel)则出售了持股的80%，即2010万股。

10月29日和11月14日，分别将有2.34亿和7.77亿股Facebook股份解禁。相对于目前流通的6.92亿股股份，解禁股规模十分庞大。Facebook在IPO中出售了4.21亿股股份，而近期的解禁股数量则为2.71亿股。

扎克伯格近期决定，在至少1年时间内不出售其所持的5.04亿股股份。不过这一决定也不值得惊讶。作为CEO和控股股东，扎克伯格很难在不造成负 面市场影响的情况下出售股份。

在股价大幅下跌后，Facebook的估值仍处于较高水平。Facebook通过用户基础创造收入的前景不明，而移动业务面临的困境不太可能短时间内解决。因此，投资者目前仍应避开Facebook股票，Facebook股价最终应跌至15美元左右。